Inauguración de la jornada "Estructura de financiación sostenible, instrumentos complementarios a la banca"

19 de febrero de 2020

 

Mis primeras palabras tienen que ser de agradecimiento a los organizadores de esta conferencia, APD y LKS, porque supone una contribución a analizar y divulgar los posibles instrumentos de financiación alternativos a la banca; y porque en última instancia cabe esperar que ello contribuya a mejorar la financiación de las Pymes.  

Desde el Departamento de Hacienda y Economía nos sumamos siempre encantados a este tipo de iniciativas con la idea de aportar una visión desde la perspectiva de la política financiera del Gobierno Vasco y de dibujar con ello un cuadro más completo si cabe para la Pyme vasca.

En los folletos de presentación de esta conferencia encuentro formuladas seis preguntas enormemente pertinentes por su capacidad de resumir el objetivo de la misma. ¿Son nuestras finanzas más sostenibles?, ¿en quiénes y en qué instrumentos se basan para diversificarse?, ¿están equilibradas desde una perspectiva temporal?, cómo responderíamos a un test de estrés; y finalmente ¿conocemos las herramientas de financiación disponibles en Euskadi?.

Esta última pregunta me concierne como decía de una manera especial porque se relaciona directamente con el despliegue de la política financiera del Gobierno Vasco dirigida a la financiación empresarial. De ella me voy a ocupar cumplidamente más adelante; pero no sin antes hacer un recorrido libre por las preguntas previas.

Y es que el propio Gobierno en la gestión de su financiación debe formularse y dar respuestas a esas mismas preguntas. Es cierto sin embargo que lo hace en un contexto y de una forma diferente a la de la financiación privada.

Para empezar, la deuda es consubstancial a cualquier balance de forma permanente y estable en el tiempo. En las finanzas públicas, sin embargo, la deuda es cíclica porque se supone que debe cumplir un papel estabilizador de los vaivenes del sector privado. Otra cosa es que en los tiempos recientes la política de estabilización se haya vuelto tan complicada que la deuda pública se haya convertido ya también en estructural, de manera que el objetivo es estabilizarla alrededor de una ratio sobre el PIB que se considera razonable, que como saben según el criterio europeo es del 60% para todo el sector público. Debido a esas dificultades la deuda del conjunto del estado se acerca hoy al 100%, a pesar de haber registrado un largo periodo de crecimiento desde el fondo de la Gran Recesión del año 2013.

En el caso del Gobierno Vasco, por el contrario, la deuda sí ha venido siendo cíclica. El Gobierno llegó a tener una deuda del 6,4% del PIB en 1997 pero la redujo hasta el 1,8% en 2008 en los años de bonanza. Una consolidación que resultaría providencial para aguantar el embate de la Gran Recesión, que en términos de contabilidad nacional que incluye todo el perímetro de entidades dependientes elevó la deuda desde un 1% en 2007 hasta el 14,8% en 2016.

Desde entonces hemos retomado la senda de la consolidación de manera que esperamos que este año se cierre con una cifra del 11,6%. Como pueden ver, en tiempos de baja inflación no es fácil reducir la deuda y se necesitaría un largo periodo de crecimiento para devolverla a aquél nivel del 1% previo a la crisis. Es posible que eso no suceda, incluso cabe pensar que no es conveniente y que se podrían destinar los superávits a inversiones en un contexto en el que el crecimiento es menor, el coste de la deuda a emitir está hoy en el entorno del 0,5% y hay necesidades que cubrir.

Pero de lo que no hay duda es que el nivel de deuda del Gobierno es sostenible: de hecho, se encuentra por debajo del umbral del 13% que se reserva a las comunidades autónomas dentro del 60% del pacto europeo de estabilidad. Por el contrario, el reciente Monitor de Sostenibilidad de la Deuda de la Comisión Europea dice que, aunque no observa riesgos a corto plazo, hay un grupo importante de países, entre ellos España, a los que califica de alto riesgo de sostenibilidad fiscal a medio plazo. Y es que la Comisión prevé un nivel de deuda del 95,7% del PIB en 2030 sólo un punto por debajo de la actual.

La condición macroeconómica de sostenibilidad depende de que la tasa de crecimiento de la economía sea superior al tipo de interés real, de manera que compense incluso un cierto nivel de déficit primario (es decir sin considerar el pago de intereses). El problema surge cuando el déficit primario es grande, porque, aunque el margen sobre el interés real sea positivo, se puede incrementar o simplemente no reducir la deuda, que es lo que ocurre en la economía española. De hecho, el ajuste del déficit en España ha sido pro-cíclico: se redujo el déficit primario en los años malos y no ahora con la recuperación. Esta es una de las razones por las que el marco europeo de estabilidad necesita una revisión, algo en lo que se está trabajando ahora pero que es una empresa difícil.

Esta condición macroeconómica que liga el crecimiento, los tipos de interés y el déficit, creo que es mutatis mutandis plenamente aplicable al ámbito empresarial. La deuda se puede justificar por la inversión y ésta por la elevación de la productividad y/o por un crecimiento del valor añadido de tipo extensivo.

Puede haber un decalaje y por tanto una elevación transitoria de la deuda, pero finalmente si esta debe ser sostenible debe ser auto-liquidable. Naturalmente, esto que es fácil de decir en la teoría entraña una dificultad enorme en la práctica, no por el cálculo en sí sino porque las decisiones siempre tienen lugar en un contexto de incertidumbre.

¿Cuál es el nivel de deuda sostenible? El criterio europeo del 60% se formuló en un momento en el que la referencia del crecimiento real de la economía era del 3% y en el que los tipos reales de interés eran más altos. Pero la deuda de entonces era menor porque no había sufrido el impacto de la enorme crisis que hemos vivido y por ello no sorprende que ni siquiera con una política monetaria ultra-expansiva sea fácil de conseguir.

En el ámbito empresarial nos encontramos con una convención similar que viene de la mano de la ratio de independencia o de autonomía financiera, que se espera no baje del 1, esto es un equilibrio entre deuda y recursos propios. Y cuando digo esto recuerdo la recomendación la Corporación Mondragón dirigió a sus asociados en 2018, para que no repartieran dividendos (retornos) de más del 50% del resultado a menos que: la rentabilidad fuera al menos del 9%, la deuda sobre el Ebitda fuera menor que 2,5 y la ratio de independencia superior a 1. Toda una receta para prepararse para encarar el futuro.

Quiero recordar precisamente que la ratio de independencia de las empresas vascas alcanzó un mínimo de 0,63 en 2005 y 2006 y que desde entonces, especialmente con la reciente recuperación, se ha incrementado hasta el 1,05, según las cuentas patrimoniales del Eustat. Esas mismas cuentas nos dicen que los recursos propios han ganado diez puntos sobre la estructura del balance respecto a aquellos valores mínimos. También que la deuda empresarial alcanzó máximos sobre el PIB del 172% en 2009 que se han reducido hasta el 142% en el último año considerado en la serie.

Lo cierto es que según la comparación con las empresas europeas que realiza el Instituto Vasco de Competitividad, las empresas vascas tienen un mayor patrimonio neto, menos deuda financiera y más deuda comercial. Su estrategia de endeudamiento es más conservadora, pero en términos de deuda sobre resultado neto de explotación la situación es parecida y también la rentabilidad del activo por operaciones, aunque la total es menor por la ligada al activo financiero.

La situación en general es por tanto bastante razonable, una vez corregidos los excesos anteriores a la crisis. Pero un aspecto que merece atención es el de las empresas en dificultades, porque en estos análisis de cuentas se manejan datos de medias o de medianas; que ocultan la existencia de colas en la distribución que pueden llegar a ser importantes.

Así el propio IVC nos dice que hay un 27% de empresas con rentabilidad sobre activo (ROA) negativa y un 16% que no alcanzan a generar recursos suficientes para cubrir los gastos financieros. Una buena parte de esas empresas son micro, pero también hay un número significativo de pequeñas, y entre el 10% y el 15 % de la muestra de medianas (más de cien) y grandes (sobre 30). Estos son datos relativos a 2017, año en el que descendieron y se supone que han podido seguir haciéndolo los dos años pasados, pero sigue siendo un punto de atención.

Esas empresas seguramente van a necesitar procesos de reestructuración financiera, pero lo que tienen seguramente es un problema de rentabilidad y viabilidad, y no uno estrictamente financiero. Lo conveniente sería que la estructura previa cumpliera todos los requisitos que sugieren nuestro abanico inicial de preguntas haciendo a la empresa más resiliente para evitar caer en esas dificultades.

En el momento de la crisis de 2009, la deuda bancaria se acercaba a la mitad de la deuda a largo plazo, que era de unos 50.000 M€ y a un sexto de la deuda a corto plazo, que era de unos 60.000 M€. Todo ello con un balance agregado que rondaba los 200.000 M€ para el conjunto de las empresas vascas.

Es interesante tener esas cifras en mente para valorar la importancia de la financiación alternativa frente a la deuda bancaria. Y no me refiero ya a las plataformas de financiación participativa  conocidas como crowfunding o crédito empresarial P2P (Bay financial hub) cuyas cifras son todavía marginales, sino al propio Mercado Alternativo Bursátil y al Capital Riesgo. En 2019 las 122 empresas incorporadas al MAB obtuvieron una financiación de 1.500 M€ en todo el estado. En cuanto al capital riesgo de acuerdo con ASCRI, la inversión total ascendió a 6.000 M€, de los que un 10% correspondían al Pais Vasco. La inversión de capital riesgo acumulada en el Pais Vasco en 2018 ascendía a 1.478 M€.

Aun así, estas fuentes alternativas de financiación están experimentando un fuerte crecimiento en los últimos años y tienen un gran futuro. De hecho, están contribuyendo a cambiar el paradigma de la financiación desde la crisis con un protagonismo de los mercados que según BME llega hoy al 40% y que se homologa a lo que ocurre en el ámbito internacional.  El acceso a los mercados exige un importante esfuerzo, pero puede rendir grandes beneficios a medio y largo plazo para el desarrollo empresarial. De la misma manera, el capital riesgo que se involucra en los proyectos empresariales puede aportar mucho a los procesos de crecimiento.

Como macroeconomista no se me escapa que el contexto es especialmente propicio para las nuevas vías de financiación. Por un lado, el desapalancamiento a través del crédito privado ha afectado a los creadores de dinero que son los bancos; mientras que el otro gran creador de dinero que es el Banco Central Europeo ha inyectado liquidez por otro canal expandiendo su balance enormemente a través de las llamadas operaciones de expansión cuantitativa.

 Bien, hay otros aspectos del cuestionario sobre los que apenas me puedo ocupar, como las pruebas de estrés o la estructura temporal. Creo que todos tenemos en mente una simulación de los efectos que una sorpresa de inflación y un cambio brusco de tipos puede tener en la sostenibilidad de la deuda. El Gobierno tiene una cuarta parte de su deuda en variable, y lo debe tener en cuenta, y en lo que al plazo respecta, esta legislatura hemos aumentado la vida de la deuda de 4,6 a 6,2 años porque el escenario es favorable. Además, nos esforzamos en realizar roadshows para diversificar la base internacional de inversores en nuestro bono sostenible.

Pero me gustaría terminar con la prometida referencia a los instrumentos de financiación a Pymes del Gobierno Vasco.

Esta legislatura nos planteamos desarrollar una nueva política financiera a partir de una reordenación de los instrumentos, de la creación de algunos nuevos, y de realizar todo ello bajo el paraguas del Instituto Vasco de Finanzas como eje central.

Déjenme que les recuerde algunos hitos anteriores al IVF: la creación de Elkargi data de 1980, la de la Sociedad de Gestión de Capital Riesgo de 1985, a la que siguieron sus correspondientes fondos (que en la actualidad son Ezten, Basque y Lanpar); Luzaro vio la luz en 1992 y Socade en 1993, ambas en medio de una intensa recesión. Luego vino Oinarri en 1996, Ekarpen en 2008 lo mismo que la creación formal del Instituto Vasco de Finanzas. El Gobierno desarrolló instrumentos como Gauzatu y Bideratu y en medio de la Gran Recesión reforzó las líneas de financiación con un convenio extraordinario de avales, con convenios como los de financiación de circulante, o el 60-40 y con la puesta en marcha efectiva del IVF hace cinco años.

Este año pasado ha impulsado un nuevo fondo de capital riesgo privado-público con la sociedad gestora ABE Capital para grandes operaciones en la misma línea que la desarrollada por Ekarpen, y en la Ley de Presupuestos de 2020 se ha creado el fondo Finkatuz de participación en el capital de grandes empresas.  

Pues bien, estamos reorganizando ese entramado de instrumentos sobre las siguientes bases:

• Establecimiento de un sistema de ventanilla única para tramitar las solicitudes y dirigirlas hacia los instrumentos más adecuados sean de crédito, de capital o de garantía.
• La actividad de reafianzamiento se seguirá desarrollando con Elkargi a través de los convenios y con un techo para las operaciones que se ha elevado hasta los 2M€.
• Al IVF se le asigna un triple misión: 1) concentrar las participaciones financieras en fondos y sociedades, los de carácter público y la participación en otros como el de Mondragón por ejemplo 2) gestionar los ligados a las políticas del Gobierno como anticipos Gauzatu, crédito a la exportación, Sendotu para agricultura y Aurrera ligado al emprendimiento, y 3) realizar operaciones de crédito de 2 a 5 M€ en estrategias de coinversión con entidades financieras.
• La actividad dirigida a operaciones con Pymes de menos de 2M€ no ligada a políticas específicas, se canalizará a través de Luzaro que además de financiar proyectos de inversión debe volver con fuerza a su objetivo fundacional y otorgar préstamos participativos, con condiciones muy especiales en todas sus líneas.

Tengo que reconocer que a pesar del esfuerzo que está realizando el Gobierno con su nueva política financiera – como indicador les diré que el presupuesto de capital del IVF pasa de 146 M€ en 2019 a 314 M€ en 2020 – su alcance es limitado y descansa en buena medida en la colaboración de las entidades privadas. Pero es bueno que sea así, porque la intervención pública se debe justificar en supuestos muy tasados, buscando remediar fallos de mercado y contribuir a los objetivos de las políticas públicas.

Tenemos un sistema de financiación complementario articulado bajo el principio de colaboración publico-privada que ha demostrado ser valioso, como se ha visto en los momentos de crisis en los que se cerró la financiación bancaria. Tenemos ideas y planes para mejorarlo y dar un nuevo salto adelante y creo que entre todos lo vamos a conseguir. 

Y por mi parte no tengo nada más que añadir sino agradecerles su atención.

Eskerrik asko.